السندات و التحدب معارض

+

السندات وتجارة "التحدب" بواسطة SeekingAlpha. 30 مايو 2013، 05:35:15 بتوقيت شرق الولايات المتحدة لقد مضى وقت طويل منذ أن كان ما يدعو للقلق والتفكير في ظاهرة تحدب الرهن العقاري والأثر الذي يمكن أن يكون على سوق السندات. ولكن مع معدلات الفائدة حتى العام 10 50bps في أقل من 1 في الشهر، وبعض من في الآونة الأخيرة تنسب إلى عمليات بيع "بيع المتعلقة التحدب،" يجدر بالحنين. يتعين علينا أن نبدأ مع مفهوم "تحدب السلبي." هذا هو وسيلة للقول بأن وضع السوق يحصل أقصر (أو أقل طويلة) في السوق عندما ترتفع، وأطول (أو أقل قصيرة) عندما السوق تتراجع. ومن الواضح ان هذا شيئا سيئا: كنت تفضل أن تكون أطول عندما يكون السوق في الصعود وأقل فترة طويلة في السوق عندما تتراجع (وليس من المستغرب، ندعو أن تحدب إيجابي). الآن، مجموعة من القروض العقارية السكنية القسيمة الحالية في الولايات المتحدة يسلك ممتلكات تحدب السلبي لصاحب المنزل لديه الحق في ما قبل دفع الرهن العقاري في أي وقت، ولأي سبب من الأسباب - على سبيل المثال، لأن الوطن يباع، أو لأن صاحب البيت يريد لإعادة تمويل بمعدل أقل. في الواقع، حاملي السندات المدعومة بالرهن العقاري يتوقع أنه في أي مجموعة من الرهون العقارية، وعدد معين منهم سوف مدفوع مقدما لأسباب غير اقتصادية (مثل منزل تباع) وسوف يتم المدفوعة مسبقا بقية عندما تسمح الظروف الاقتصادية . لنفترض أن في بركة من الرهون العقارية، من المتوقع أن متوسط ​​الرهن العقاري ليسدد في (فقط لجعل عددا، وليس المقصود أن تكون شخصية دقيقة أو الحالي) عشر سنوات. وهذا يعني أن الامن التي تدعمها تلك الرهون العقارية (MBS قصيرة) سيكون له مدة نحو عشر سنوات، بحيث انخفاض بنسبة 1٪ في أسعار الفائدة، في غياب التحدب، تسبب في ارتفاع الاسعار عن 10٪. (أنا التلخيص من جماليات ماكولي مقابل تعديل مقابل مدة المعدلة الخيار هنا لأغراض المعرض.) الآن، وهذا في الحقيقة مجرد تخمين استنادا حيث أسعار الفائدة في الوقت الراهن. مع تغير أسعار الفائدة، ويفعل ذلك مدة السندات. إذا كانت معدلات الفائدة على الرهن العقاري تندرج بشكل ملحوظ، ثم أكثر من الرهون العقارية في هذا MBS سيكون قبل الدفع ومدة الضمان ستقع بشكل حاد. لنفترض أنه بعد تراجع كاف في أسعار الفائدة، ومن المتوقع أن نفس المجموعة من الرهون العقارية في هذا MBS أن المدفوعة مسبقا في المتوسط ​​في السنوات ال 3 فقط. الآن المزيد من الارتفاع بنسبة 1٪ في أسعار الفائدة سوف تتسبب فقط سعر MBS أن ترتفع حوالي 3٪. هذا هو تحدب السلبية، وما هو مهم هنا هو كيف يستجيب أصحاب MBS. من أجل الحفاظ على التعرض سوق مماثل، صاحب MBS يحتاج إلى شراء مزيد من السندات، مقايضة، أو MBS للحفاظ على مدة له. وهذا هو، في مسيرة، صاحب MBS يحتاج إلى شراء المزيد. هذا هو "شراء عالية"، وأنها مظهر من مظاهر جانب واحد من أن تحدب السلبي. لنفترض أن ترتفع بدلا أسعار الفائدة بشكل حاد. الآن، بدلا من تتوقع تلك القروض العقارية للاقتصاديا مدفوع مقدما على مدى السنوات ال 10 المقبلة، ونحن ندرك أن فرص هذه المنازل لإعادة تمويل فقط ذهبت بعيدا (على الأقل لفترة من الوقت). وبالتالي، فإننا نتوقع الآن من القروض العقارية للسداد خلال 15 عاما في المتوسط، بدلا من 10. مزيد من الارتفاع من 1٪ في أسعار الفائدة سوف تسبب هبوط الاسعار 15٪ بدلا من 10٪. مرة أخرى، يحتاج أصحاب MBS للرد، ويفعلون ذلك عن طريق بيع السندات ومقايضة، أو MBS للحفاظ على المدة. وهذا هو، في عمليات البيع، صاحب MBS يحتاج إلى بيع أكثر من ذلك. هذا هو "بيع منخفضة"، وأنها مظهر من مظاهر الجانب الآخر من هذا التحدب سلبي. وضعت معا، وهو مدير محفظة MBS كبيرة هو كسب قسيمة أعلى من المتوسط، ولكن أيضا شراء منهجية عالية وبيع منخفضة على تحوطات له ويفقد القليل من المال في كل مرة. والأهم من ذلك لحالتنا هنا هو أنه إذا كان السوق يتحرك بما فيه الكفاية لتحريك النشاط التحوط ثم نقول أن "التجارة تحدب" قد تسبب كمية كبيرة من بيع إلى بيع حالا، أو كمية كبيرة من الشراء في مسيرة، وهذا يعني في الأساس أنه تتم إضافة الزيت على النار، وساءت هذه الخطوة. سوق الرهن العقاري هائل، وخصوصا مع وجود تجار أقل قدرة على صناعة السوق المخاطر أخذ التجارة تحدب كبيرة يمكن أن يسبب تحرك ضخم. في 2000s، وأذكر اثنين الضخمة العرضية بيع من 125bps على الأقل على مدى بضعة أسابيع فقط، حيث بدا كل 5bps لاخراج البائع ضخم آخر ودفع السوق 5bps آخر. معرفة بالضبط ما هو مستوى الزناد الذي ركلات التجارة تحدب في غير المجال من المحللين الرهن العقاري، وهناك الكثير من القدرات العقلية والقدرة الحاسوبية وضعت لهذا التحليل. هؤلاء الناس يمكن أن أقول لكم أن "معدل سندات 10 سنوات 2.25٪ سوف يتسبب في السوق للحصول على أطول من قبل 150bln 10 عاما في حكمه مذكرة [فقط أن تكون واضحة، وهذا هو تتكون سبيل المثال]،" وهذا بدوره يعني أن سيكون هناك أكبر بكثير بيع عندما تقترب أسعار الفائدة هذا المستوى. الآن، أنا لا أعرف ما هي مستويات الزناد الحالية، ولكن أستطيع أن أقول لك أشياء قليلة أكثر من سنوات من الخبرة. الأول هو أن تحدب السلبي للسوق هو أعظم عندما ارتفع السوق إلى مستوى جديد، وبقي هناك لفترة طويلة، مما يسمح معظم المقترضين لإعادة تمويل الرهن العقاري، لالقسيمة الحالية. ويوضح هذه النقطة: الرسم البياني من 10 عاما غلة أدناه (ا ف ب المصدر). في عام 2008، وانخفض العائد على السندات لمدة 10 سنوات أقل من 2.5٪، ولكن فعلت ذلك بسرعة كبيرة، وكان عدد قليل من الناس فرصة لإعادة تمويل (زائد، وكانت الفروق الرهن العقاري واسعة جدا وكان الائتمان من الصعب الحصول على)، لذلك حافظ على سوق الرهن العقاري شيء من هذا القبيل ل التوازن مسبق. ومع ذلك، خلال عام 2010 وخاصة بعد منتصف عام 2011، وحصلت على معدلات أقل بكثير وبقيت أقل؛ كما حصل الائتمان العقاري أسهل نوعا ما مما كان عليه في أوائل عام 2009 (على الرغم من الواضح أن أصحاب المنازل تحت الماء لا يمكن إعادة تمويل، وهذا يحد من كمية من إعادة تمويل النشاط بحيث MBS الدفع المسبق وكانت سرعات ليس بالسرعة نماذج ما قبل عام 2008 كان من المتوقع). لقد كنا الآن في هذه المستويات لبعض الوقت، لدرجة أنني أشك متوسط ​​قسيمة السوق هي أقل بكثير اليوم مما كانت عليه قبل عامين. وهذا يعني أن سوق السندات معرضة بشكل كبير لتجارة تحدب لزيادة الغلة، خاصة عندما يحصل على الكرة المتداول. هذه الخطوة الأخيرة لعوائد عالية جديدة خلال الأشهر ال 12 الماضية يمكن أن تؤدي مثل هذه الظاهرة. إذا فعلت ذلك، ثم سنرى اسعار سندات 10 سنوات أكثر من 3٪ في وقت قصير إلى حد ما. والنقطة الثانية هي إلى حد ما أكثر مكرا. طبيعة تحدب السلبي في اتجاه أعلى معدل تختلف عن طبيعة تحدب السلبي في اتجاه انخفاض معدل. عندما تنخفض أسعار، ونحن نبحث في المقترضين إعادة التمويل، وهو ما يعني ما في وسعنا درج خطوة أقل: تنخفض أسعار، والمقترضين إعادة تمويل، ومعدلات سقوط مزيد من المقترضين إعادة تمويل مرة أخرى، إلى آخره. ولكن عندما ترتفع أسعار الفائدة. ويتسبب زيادة مدة من قبل قلة النشاط. المقترضين تتجنب إعادة التمويل. وهذا، في الأساس، يمكن أن يحدث فقط مرة واحدة بغض النظر عن مدى تحرك أسعار الفائدة. إذا لم يكن اقتصادا لإعادة تمويل مع ارتفاع معدلات 2٪، ثم عدد قليل من المقترضين سوف إعادة تمويل. ولكن بمعدلات أعلى 5٪، ليس هناك أي تأثير إضافي: مرة واحدة النموذج الخاص بك يتوقع أساسا الصفر إعادة التمويل، وتجارة التحدب قد انتهت حتى تحصل على نشأة جديدة كبيرة من الرهون العقارية، وهذا يستغرق وقتا أطول. ولذلك، في عمليات البيع والتجارة تحدب إلى حد ما الذاتي الحد. من المؤكد لا يشعر وكأنه في ذلك الوقت، ولكن هو عليه. هذا هو مقال طويل ولكن الأمر يستحق التأمل في بسبب الختام، وهذا هو هذا: إذا ارتفعت أسعار لمجلس الاحتياطي الاتحادي يبدأ في رفع أسعار الفائدة (أو يجد أنه ليس لديه ما يكفي من الإرادة للحفاظ على انخفاض، وبمجرد أن سوق السندات وتتوقع أعلى بكثير التضخم)، ثم ليس هناك "كاب" على مدى ارتفاع أنها يمكن أن تذهب. ولكن إذا ارتفعت أسعار بطريقة قذرة بسبب التجارة التحدب، هناك سقف حقا. سيكون من القبيح أن نرى أسعار الفائدة ترتفع 100bps آخر (وحقا، حقا سيئة للأسهم على ما أظن)، ولكن إذا فعلوا ذلك بسبب التجارة تحدب ثم فإننا ربما الحصول على حفنة من هذا التحرك عكس بعد ذلك. ليس لدي رأي قوي حول ما إذا كنا في تلك المرحلة بعد، وأنا لم يعد لديك الوصول إلى المحللين الرهن العقاري الكبير. ولكن المتحدثين بنك الاحتياطي الفيدرالي يجب أن يحومون جدا، وأنا أشك في نقطة الزناد الأولى هي رهيبة بعيدا وأنت بالتأكيد لا تريد أن عصفت به. هناك سبب واحد لا أعتقد أن سوق السندات عمليات البيع التي شهدناها حتى الآن هو الدافع بشدة التدفقات المرتبطة التحدب، وهذا هو أن TIPS غلة ارتفعت أسرع من عائدات السندات الاسمية. خلال الفترة التي ارتفعت العوائد من العمر 10 الاسمية 50bps، TIPS 10 عاما عوائد قد ارتفعت بالفعل 58bps. إذا كانت التجارة تجارة يحركها التحدب، فإنه سيكون يؤثر أساسا على عوائد الاسمية، وهو ما يعني أنه في حين TIPS سوف تعاني، وأنها سوف تعاني أقل من السندات الاسمية، وليس أكثر من ذلك. (الجانب الآخر هو أنه إذا كنت الهابط هنا لأنك تعتقد تجارة التحدب قد ركلة في، يجب أن تتوقع أيضا breakevens لتوسيع بشكل كبير عندما يفعل ذلك التجارة ركلة). في الواقع، TIPS في -0.13٪ هي أفضل صفقة رأيناه في بعض الوقت (انظر الرسم البياني، مصدر بلومبرغ). في الواقع، استراتيجية متعددة الأصول لدينا وقد بدأ المكون TIPS كل وسيلة تصل إلى 11٪، وهي أعلى نسبة فقد كان منذ فترة طويلة. نصائح ليست رخيصة، لكنها أرخص، وأنها رخيصة للغاية بالنسبة إلى السندات الاسمية. وأنها ليست بعد رخيصة مثل سندات الادخار ط السلسلة، على الرغم من أن ميزة العائد من تلك السندات قد انخفض من 159bps كان عليه عندما كتبت عن ذلك هنا ل"فقط" 93bps. ولكن هذا لا يزال ARB عظيم، وهكذا أواصل الدعوة إلى I-السندات.